??来源：大摩财经
??迟到6年的信批迟到6年的信批
??一个欢乐祥和的春节长假，让人们暂时忘记了节前的一轮股市大跌。这轮肇始于1月30日万科独董刘姝威炮轰宝能资管计划的大跌，让上证指数在半个月内蒸发了10%的市值。
??而万科A(33.170, 0.44, 1.34%)于2月13日（腊月二十八）公告的2018年第一次临时股东大会文件，以及将在2月23日、节后第二个工作日（正月初八）召开的此次股东大会，也因为卡在了春节长假的前后时间点上，并未获得市场和媒体过多关注。
??值得注意的是，万科A此次公告的临时股东大会文件中，一份名为《关于调整公司董事和监事薪酬方案的议案》，首度披露了此前一直被市场诟病处于“黑箱”状态的万科经济利润奖金制度（合伙人制度的基础与前身）的重要信息。
??这份议案，其实早在2月5日已通过港交所发布。但当时，距离1月30日万科独董刘姝威炮轰宝能事件不到一周时间，有关刘姝威独董履职是否失当的争论正热。于是，该议案公布后，舆论选择性地将当中“刘姝威薪酬翻倍”的信息予以放大，而忽略掉了议案中更有价值的信息——有关万科董事会主席和总裁在经济利润奖金制度中的分配比例的首度“曝光”。
??万科经济利润（EP）奖金制度始建于2010年。大摩财经查阅万科2010年至2016年年报，发现该公司于2011年年报披露了2010年经济利润奖金总额，此后每年年报均披露前一年的经济利润奖金总额数字，但从未披露过董事会主席（时为王石）、总裁（时为郁亮）在当中所获得的分配比例。
??正因为此，万科经济利润奖金制度以及以此为基础建立的合伙人制度，长期被质疑“信批违规”、是万科管理层的“黑箱子”。甚至，在2016年，“宝万之争”最火热时，当时的大股东宝能直接以公告的形式，指出“公司董事、监事在该制度中能够获得的报酬及获得该等报酬的依据，董事会从未向投资者披露过，违反上市公司信息披露有关要求”，并以此作为罢免王石、郁亮等董事会成员的理由。
??然而，此次股东大会的《关于调整公司董事和监事薪酬方案的议案》，却一次性地披露了2010年-2015年的长达六年的王石、郁亮所获得的经济利润奖金分配比例数字。这当中，2010年的分配比例，原本应在2011年年报（2012年春季）中予以披露，但直到此次股东大会的议案（2018年春季）才予以披露，意味着，这是一次“迟到6年的信息披露”。
??根据此次议案披露的经济利润奖金分配比例数字，以及历年年报披露的即时现金薪酬数字，可以估算出王石、郁亮在2010-2016的7年间分别获得的现金薪酬+经济利润奖金超过1.7亿元。此外，若按此前大摩财经分析，合伙人制度的两个资管计划回报率达到13倍计算，两人所获经济利润奖金投资在合伙人制度的收益均超过8.3亿元。二者合计均超过10亿元。
??这一信息披露为何会“迟到”整整6年？在6年均不予披露的情况下，在宝能已经无缘董事会的情况下，为何又突然在6年后予以一次性披露？背后发生了什么样的博弈？
??从经济利润奖金到合伙人制度
??有必要先回顾一下万科经济利润奖金制度的“前世今生”。
??万科的经济利润奖金制度可追溯到2010年。2011年年报披露，2010年，公司引入基于EP（经济利润）作为考核指标的经济利润奖金制度，形成固定薪酬、销售奖、年度利润奖和经济利润奖金相结合的完善薪酬结构体系。经济利润奖金奖励对象包括公司高级管理人员、中层管理人员、由总裁提名的业务骨干和突出贡献人员。
??2011年年报还披露了2010年经济利润奖金总额为1.05亿元，后续陆续披露2011年-2015年的总额分别为2.61亿元-9.769亿元不等。不过，如上所言，年报中仅披露经济利润总额数字，并未披露王石、郁亮等董监高的具体分配比例。
??表1：万科经济利润奖金历年计提情况（其中2016年为估算）表1：万科经济利润奖金历年计提情况（其中2016年为估算）
??分析万科经济利润奖金的历年计提情况，可以发现两个明显特征。一是经济利润奖金与归属于股东的净利润之比持续提升，从2011年1%，逐步提升至2014、2015年的5%，意味着越来越多的利润被计提为奖励给管理层的经济利润，从而减少了归属于股东的净利润。二是经济利润奖金的同比增速均高于归属于股东的净利润的同比增速，尤其是在2012年，在归属于股东的净利润同比下降21%的情况下，经济利润奖金计提金额却同比增长了67%。
??由于2016年的经济利润奖金计提金额要待2017年年报披露，若仍以2014、2015年经济利润奖金与归属于股东的净利润之比为5%估算，则2016年经济利润奖金计提金额约为10.51亿元，同比增长8%，这一同比增速将首次低于归属于股东的净利润同比增速。
??2014年，在运行了四年之后，万科对经济利润奖金制度做了一次比较大的调整，取消当期发放的个人奖金，每年提取的经济利润奖金全部作为集体奖金，需封闭运行三年，期间不得进行分配。也正是在这一年，万科开始提出“事业合伙人”概念，经济利润奖金制度也演变为合伙人持股计划。
??2014年4月23日，万科召开事业合伙人创始大会，共有1320位员工成为首批事业合伙人，其中包括王石、郁亮、孙建一、王文京4名万科董事会成员，解冻、周清平2名监事会成员以及高级副总裁谭华杰、首席运营官张旭。首批事业合伙人，同时签署了《授权委托与承诺书》，即合伙人将其在经营中产生的利润权益委托给盈安合伙人进行投资。
??2015年，“宝万之争”爆发，万科管理层的金鹏、德赢资管计划才引起公众的注意，但是公众只知道万科管理层从合伙人持股计划中的获益颇丰，却不知道王石、郁亮等高管从合伙人持股计划中的具体收益。
??直到此次股东大会议案，才披露了王石、郁亮2014年、2015年获得的经济利润分配比例分别为2.6%和2.2%。但这两年的经济利润奖金并未分配至个人，而是封闭运行三年。目前，三年封闭期已经完成，但获益及分配情况并未做披露。万科会否在封闭期完成后，公开披露合伙人制度的获益情况，以及王石、郁亮等董监高的分配情况？不得而知。
??王石、郁亮7年获益超10亿元
??有关王石、郁亮究竟从万科获取了多少薪酬回报，由于经济利润制度和合伙人制度的披露不够，此前存在着各种版本的计算方式与争议。
??由于此次议案披露了2010-2015年经济利润奖金给予王石、郁亮的具体分配比例，再加上每年年报披露的即时现金薪酬数字，可以计算出即时现金薪酬与经济利润奖金之和（不包括合伙人制度的收益）。
??表2：王石、郁亮即时薪酬与经济利润奖金分配所得表（其中2016年经济利润奖金为估算）
??根据计算，2010年到2016的7年间，王石获得的即时薪酬与经济利润奖金总额，约为1.75亿元，郁亮约为1.7亿元。不过，由于即时现金薪酬数字在2010-2013年间公布的为税后数字，因此实际税前数字要更高一些。
??实际上，王石、郁亮的回报最主要的来源并非即时薪酬与经济利润奖金，而是合伙人制度。由于合伙人制度通过资管计划运用了高杠杆购买公司股权，万科股价上涨后获益颇丰，大摩财经此前分析，代表万科管理层的资管计划国信金鹏分级1号持有4.49%万科A股份，最初实际出资仅13.66亿，目前市值186亿元，万科管理层获得高达13倍的投资回报。王石、郁亮2014年-2016年三年的经济利润奖金之和均为6447万元，这些奖金全部封闭用于资管计划的自有资金，高达13倍的回报率意味着两人收益均达到了8.3亿元，且不包含2017年的经济利润分配及投资回报。
??1.7亿元的即时薪酬和经济利润奖金，加8.3亿元的合伙人制度回报，意味着7年间两人在万科的所得回报均达到了10亿元级别。
??迟到6年信批背后的博弈
??此次股东大会的议案，为何会突然披露整整6年未予以披露的经济利润分配比例？为何又仅披露时任董事会主席（王石）、时任总裁（郁亮）两人的分配比例，而未披露参与合伙人计划的所有董事、监事及高管，甚至全部1320名合伙人的分配比例情况？
??分析人士认为，这一披露或可窥见当前万科董事会内部的博弈，以及经历了“宝万之争”，乃至深交所对德赢、金鹏资管计划的问询等监管层压力之后，万科公司治理的透明化趋势。
??尽管宝能曾经直指“董事会从未向投资者披露过（万科合伙人制度详情）”、“违反上市公司信息披露有关要求”，但宝能并没能进入董事会，因而无法在董事会层面施加压力。
??而此次披露董事会主席、总裁分配比例的议案中直接写明，分配比例“经董事会薪酬与提名委员会审议确认”，可见董事会薪酬与提名委员会在此次披露中起到了决定性作用。
??万科曾公告披露，万科董事会薪酬与提名委员会共有三名委员，分别为副董事长林茂德、独立董事康典、独立董事吴嘉宁。
??林茂德正是主导入主万科的原深圳地铁集团董事长。目前，万科董事会中话语权最大的毫无疑问是最大股东深铁集团，11名董事中，除了深铁集团直接占据3席外，另有2位董事也拥有深圳国资背景。林茂德更直接是万科董事会薪酬与提名委员会委员。
??可见，深铁或是此次万科能够“亡羊补牢”、弥补6年来的信批缺陷的重要推动力。此前，深铁接替华润成为万科大股东后，舆论普遍认为深铁并不会像华润一样，仅仅满足于做一个“沉默的大股东”——深铁或已在万科管理层的薪酬信批上，证实了自身与华润的不同。
??此外，深交所曾在2016年直接向万科发出问询函，询问德赢、金鹏两大资管计划是否一致行动人。尽管万科管理层的否认并未遭到交易所和证监局的进一步调查，但在舆论普遍认为管理层否认理由不充分的情况下，监管压力也是新一届万科董事会不得不重视的因素。
??尽管进行了6年来的首度信息披露，但披露仅涉及董事会主席及总裁两人，并未悉数公布所有参与经济利润奖金和合伙人制度的董监高成员，乃至全部1320名合伙人的分配比例情况。这或也是董事会（以深铁为主）与现任管理层达成的某种默契。
??但这种选择性披露也造成了一些遗留问题。首先，对于监管层来说，在万科过去6年信息披露不充分甚至“违规”的情况下，是否在此次补充披露后，过往问题即可既往不咎？
??其次，对于股东而言，过去6年在未经股东大会审议的情况下，董事会就对经济利润奖金进行了比例分配，被损害的股东权益如何补偿？
??此外，对于万科董事会来说，下一步，会否考虑披露所有董监高乃至所有合伙人的分配比例情况？
??无论如何，即将在2月23日举行的万科2018年第一次临时股东大会上，参会的股东将对这份议案进行审议和表决，这意味着万科事业合伙人制度下的决策开始正式被纳入股东大会审议。
??由于深铁及管理层持股超过40%，而万科历届股东大会出席率最高约为80%，因而这一议案获得半数通过并无多大悬念。但在市场人士看来，能够做出这一“迟到6年的信披”，是万科在公司治理上趋向透明的体现，是多方相互制衡的良果，亦是绵延数年的“宝万之争”留下的遗产之一。
